2020年，是北新建材新40年的開局之年，也是“一體兩翼、全球布局”新發(fā)展戰(zhàn)略實施的元年。3月19日，北新建材（000786.SZ）發(fā)布2020年度報告：
　　總資產229億元，同比增長6.76%；營業(yè)收入168億元，同比增長26%；利潤總額增至33.41億元，凈利潤增至30.24億元，歸母凈利潤增至28.6億元。其中，扣除非經常性損益的凈利潤29.38億元，同比增長23.15%；扣除非經常性損益的歸母凈利潤27.76億元，同比增長17.04%；每股收益增至1.69元，繼續(xù)第十年按照可分配利潤的30%左右進行現金分紅，每10股現金分紅5.5元；累計現金分紅金額比累計募集資金總額多15.14億元；資產負債率23.8%，同比降低8.4個百分點。3月18日，市值791億，市凈率4.75倍。
　　北新建材利潤前三的業(yè)務板塊：
　　龍牌業(yè)務，扣除非經常性損益后的歸母凈利潤13.71億元，同比增長25.44%；泰山石膏，扣除非經常性損益后的歸母凈利潤12.84億元；北新防水，扣除非經常性損益后的歸母凈利潤5.06億元，同口徑同比增長約60%。

　　2004-2020年，北新建材實現年均凈利潤復合增長率30.18%（扣除非經常性損益），實現高質量經營和可持續(xù)發(fā)展。

　　點評：
　　竣工回升、銷量向好，疫情影響產品結構，售價同比略有下滑，然成本改善推動單平毛利提升。
　　竣工回暖提振需求：石膏板一般用于建筑的吊頂和隔墻，偏向于房屋竣工端，同樣用于房屋竣工的玻璃2020年景氣度持續(xù)提升，疫情期間積壓的庫存快速消化，預示著2020年竣工需求十分旺盛，公司全年銷售石膏板20.15億平方米、同比增2.5%，其中泰山石膏銷售15.49億平方米、增1.02%。
　　疫情影響產品結構，售價同比略有下滑：高端石膏板往往用于高端酒店、商用辦公等房屋建筑，而受疫情影響，人們出行受到一定限制、短期經濟不景氣和線上辦公也對商用辦公形成了一定的沖擊，我們認為高端酒店、商用辦公等裝修的恢復速度較傳統(tǒng)的住宅竣工更為緩慢，我們測算產品結構的變化使公司2020年石膏板單平收入下降0.17元/平。
　　紙價低位+技術進步，成本繼續(xù)下降：2020年箱板瓦楞紙為代表的紙價整體處于低位，且公司持續(xù)技術進步降本增效，公司2020年石膏板單平成本下降0.23元/平至3.48元/平，單平毛利逆勢提升0.06元/平至1.95元/平。
　　防水、龍骨業(yè)務亮眼。2020年公司防水業(yè)務發(fā)展迅速，全年防水收入體量已至32.8億元，實現凈利潤5.1億元，對公司整體利潤貢獻顯著；公司龍骨業(yè)務繼續(xù)保持高速發(fā)展的態(tài)勢，2020年全年泰山石膏龍骨銷量13.18萬噸，同比大增32.27%，“石膏板+”擴品類邏輯得到驗證。
　　國內收購+新建，龍頭地位繼續(xù)鞏固。公司前期公告聯合重組新疆佰昌建材有限公司等3家公司，有利于拓寬公司在新疆地區(qū)的市場，加快公司在全國的石膏板產能布局，收購后公司在新疆地區(qū)擁有5700萬平方米石膏板產能(包括已投產產能和在建產能)，其中在建產能3000萬平方米。
　　公司發(fā)布公告與魏橋集團合作，充分利用其工業(yè)副產石膏資源，在山東惠民縣、鄒平市新建1條年產6000萬平方米石膏板生產線和2條5000萬平方米石膏板生產線。公司產能擴張迅猛，向50億平石膏板產能目標繼續(xù)邁進，進一步鞏固公司在石膏板行業(yè)的優(yōu)勢地位。
　　維持“優(yōu)于大市”評級。中長期來看，環(huán)保大背景下小企業(yè)發(fā)展受限，隨著公司對行業(yè)的整合、市場格局的優(yōu)化，公司盈利中樞有望持續(xù)提升，同時國內石膏板布局愈發(fā)完善、市占率繼續(xù)提升，全球化及龍骨、防水業(yè)務為公司打開成長空間。我們預計2021-2023年歸母凈利潤分別為38.0、45.8、52.2億元，對應EPS分別為2.25、2.71、3.09元/股，我們給予公司2021年22-26倍PE，對應合理價值區(qū)間49.50-58.50元，維持“優(yōu)于大市”評級。